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【新華解讀】中證協修訂公司債承銷業務規范 “三張牌”健全市場良性競爭秩序

新華財經|2022年04月29日
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數據顯示,截至今年一季度末,中國信用債市場規模已經突破44萬億元,隨著市場的蓬勃發展,監管動作也在逐步加強,4月28日,公司債承銷規范迎來監管新規。

新華財經北京4月29日電(史可)數據顯示,截至今年一季度末,中國信用債市場規模已經突破44萬億元,隨著市場的蓬勃發展,監管動作也在逐步加強。在公開征求意見一年多之后,中國證券業協會(以下簡稱“中證協”)28日正式修訂發布《公司債券承銷業務規范》(以下簡稱“《承銷規范》”),自發布之日起實施。

本次修訂的主要內容是規范承攬行為,維護市場良性競爭秩序;促進中介機構歸位盡責,明確主承銷商核查責任;進一步規范定價配售過程管理,限制結構化發債;強化承銷機構內部管理機制等。??

中證協表示,此次修訂主要基于三方面考慮:一是貫徹落實新《證券法》與《公司債券發行與交易管理辦法》有關規定進行適應性修訂,進一步細化相關要求,促進提升業務規范化水平;二是貫徹落實《關于注冊制下督促證券公司從事投行業務歸位盡責的指導意見》相關精神,厘清公司債券承銷機構與其他中介機構的責任邊界,促進提高業務執業質量;三是體現自律管理的預防性、示范性作用,增強承銷機構自我規范、自我約束的內生機制。

約束“價格戰” 健全公司債券承銷報價內控機制

《承銷規范》指出,承銷機構在公司債券承銷各環節均不得承諾發行價格或利率,不得將價格或利率與承銷費用直接掛鉤。同時明確承銷機構在確定承銷費用時,應當綜合評估項目執行成本與風險責任,嚴格執行公司債券承銷報價內部約束制度,加強承銷報價內部管理,不得以明顯低于行業定價水平等不正當競爭方式招攬業務。并且為進一步加強對市場競爭秩序的事后監測,進一步規范公司債券承銷與受托管理收費情況的報備事宜。

業內人士分析,一段時間以來,券商債券承銷業務深陷壓價搶市場的惡性循環。背后原因主要是,券商承銷同質化競爭愈演愈烈,因而使得“打價格戰”成為了搶奪資源的主要手段,這也使得券商債券承銷業務呈現出“增收不增利”的現象。

2020年,交易商協會的一記處罰揭開了這一低價競爭的“遮羞布”。根據交易商協會2020年第5次自律處分會議審議決定,對興業銀行、中信證券兩家非金融企業債務融資工具主承銷商予以警告,并責令兩家機構限期整改。經查,兩家機構在部分非金融企業債務融資工具項目招標過程中,中標承銷費率遠低于市場正常水平,預計承銷費收入明顯低于兩家機構核算的業務開展平均成本。經自律處分會議審議,其不正當競爭行為,違反了《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具中介服務規則》等相關規定,對市場正常秩序造成不良影響。

隨后,監管部門多次發布相關規定,約束券商在債務融資工具發行承攬中的不當低價競爭行為。例如,2021年2月26日,中國證監會印發《公司債券發行與交易管理辦法》,明確規定“不得以明顯低于行業定價水平等不正當競爭方式招攬業務”。

2021年4月7日,中證協印發了《公司債券承銷報價內部約束指引》,明確規定主承銷商應該建立公司債券承銷報價的內部約束制度,明確債券項目成本核算機制,承銷費報價應在約束線以上,進一步對公司債券承銷報價內部管理進行規范。

2021年8月11日,交易商協會發布《關于進一步加強債務融資工具承銷報價規范的通知》,明確建立債務融資工具承銷費率報備機制,將對承銷費率明顯低于行業公允水平的進行執業質量督導檢查,引導市場規范有序競爭。

此次中證協明確強調:“不得承諾以包銷以外的方式購買債券?!敝鞒袖N商應當與發行人簽訂承銷協議,在承銷協議中界定雙方的權利義務關系,約定明確的承銷基數。采用包銷方式的,應當明確包銷責任。組成承銷團的承銷機構應當簽訂承銷團協議,由主承銷商負責組織承銷工作。公司債券發行由兩家以上承銷機構聯合主承銷的,所有擔任主承銷商的承銷機構應當共同承擔主承銷責任,履行相關義務。承銷團由三家以上承銷機構組成的,可以設副主承銷商,協助主承銷商組織承銷活動。承銷團成員應當按照承銷團協議及承銷協議的約定進行承銷活動,不得進行虛假承銷。

業內人士表示,隨著監管涉入力度不斷加大,券商在公司債券承銷業務中的低價無序競爭將逐步緩解。

強調防范“結構化發行”規范定價配售過程管理?

《承銷規范》明確合規或風控部門對承銷機構集體決策過程進行監督,并對決策結果予以書面確認。為防范承銷機構以自買債券的方式影響正常的市場價格,并限制結構化發債,《承銷規范》要求承銷機構及其關聯方參與認購其所承銷債券的,應當報價公允、程序合規,并在發行結果公告中就認購方、認購規模、報價情況進行披露。

《承銷規范》新增規定承銷機構應提示發行人不得在發行環節直接或間接認購其發行的公司債券,發行人關聯方認購其發行的公司債券應當在發行結果公告中披露。并進一步規范簿記建檔流程,明確簿記建檔時限。

此次,中證協明確表示,限制結構化發債。至此,債券結構化發行已經被各級監管部門全面喊停。2020年11月,交易商協會下發《關于進一步加強債務融資工具發行業務規范有關事項的通知》,規定嚴禁發行人“自融”,明確禁止債券結構化發行。2021年2月,證監會發布《公司債券發行與交易管理辦法》,再度提到嚴禁結構化發行行為。2021年8月18日,一行兩會一局、發改委和財政部等六部門聯合發布《關于推動公司信用類債券市場改革開放高質量發展的指導意見》明確,債券發行應符合國家宏觀經濟發展和產業政策;禁止結構化發債行為。

所謂結構化發行是指發行人在發行環節違規直接或間接認購自己發行的債券的行為,其本質是通過自購形成的影響力將發行利率降至均衡利率之下。光大證券固收首席分析師張旭此前撰文稱,發行人對票面利率的影響力是通過資管產品的申購行為體現的,資管產品與發行人間的合作機制類似于“公私合營”。資管產品申購債券的利率由發行人和管理人共同議定,且申購規模由發行人的出資以及其(通過增信、增利的安排所)吸引到的資金共同形成。在這個過程中,自購是提供增信的安排之一。

結構化發行興起于2017年下半年,在金融去杠桿的大環境下,若干低評級信用債因發行困難,不得不通過資管產品的分級安排、回購功能來放大杠桿,實現超額融資。

張旭認為,結構化發行形成了金融市場中的噪聲利率,阻礙了市場價格發現功能,干擾了市場化利率的形成和傳導,降低了金融資產定價的有效性。噪聲利率與信息不對稱是一個硬幣的兩面,會對其余投資者形成誤導。違規自購是結構化發行的關鍵特征,自購還帶來了發行人凈融資額、融資期限的不確定,讓發行人在金融市場承擔過多的風險,形成了金融風險向其它領域擴散的渠道。

《承銷規范》同時明確,承銷機構應當建立集體決策機制,對公司債券定價、配售與分銷安排等重要事項進行決策,參與決策的人數不得少于三名。承銷機構和發行人不得操縱發行定價、暗箱操作;不得以代持、信托等方式謀取不正當利益或向其他相關利益主體輸送利益;不得直接或通過其利益相關方向參與認購的投資者提供財務資助;不得有其他違反公平競爭、破壞市場秩序等行為。

明確主承銷商核查責任?促進中介機構歸位盡責?

《承銷規范》指出,主承銷商應當按照合理性、必要性和重要性原則,對公司債券發行文件的真實性、準確性和完整性進行審慎核查,對與本專業相關的業務事項履行特別注意義務,對其他業務事項履行普通注意義務。對公司債券發行文件中包含或引用證券服務機構出具專業意見的內容,原則上主承銷商可以在履行普通注意義務的基礎上進行合理信賴;存在合理懷疑的,主承銷商應當履行審慎核查和必要的調查、復核程序,排除合理懷疑。《承銷規范》規定,承銷機構應建立內部問責機制,加強對相關業務人員違規行為的問責。

數據顯示,2022年以來,共有95家券商合計承銷8900只債券,合計規模達到3.28萬億元。其中在公司類信用債方面,根據新華財經統計,2022年第一季度,前20家券商共計承銷的公司債規模合計6209.4億元,其中中信證券、中信建投國泰君安位列前三甲。

伴隨券商承銷債券規模的水漲船高,一些機構也暴露出若干風險。特別是2018年以來,隨著去杠桿的深入推進,債市進入違約高發期,不但低評級民企出現違約,相關信用風險甚至蔓延到高評級發債主體。相應的,主承銷商的相關風險隱患也浮出水面。

例如,國內首例公司債券欺詐發行案——“五洋債案中,主承銷商德邦證券被判決承擔連帶賠償責任。2021年8月,“五洋債”案件二審在浙江省高級人民法院開庭。浙江高院作出的二審判決維持了原判,即五洋建設董事長陳志樟、德邦證券、大信會計師事務所承擔487名自然人投資者合計7.4億元債務本息的連帶賠償責任,其中,主承德邦證券需履行賠付5.7554億元。

該案件因幾千萬承銷傭金而付出了上億元的代價震驚金融市場。業內人士分析稱,從判決和處罰的文件中可以看出德邦證券未能盡到“審慎核查義務,因此需要對真實性、準確性和完整性全面負責,這意味著,債券主承銷商的盡職調查不能依賴其他中介機構,要對其他中介機構提供的材料進行合理懷疑和審慎核查。

分析認為,此次中證協厘清債券主承銷商的“核查責任”,旨在將債券發行過程中的各方責任歸位,做到事出有據,杜絕相關機構“帶病闖關”。

另外,《承銷規范》在新老劃段的過渡期安排上也做了明確規定,例如關于其中“不得將發行價格或利率與承銷費用直接掛鉤”的規定,若項目已取得發行注冊批復或申請轉讓無異議函且已簽訂承銷協議但尚未發行,中證協將不予追溯問責。


編輯:王菁

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